要钱的很亢奋，给钱的很冷静。

(资料图片)

刚开春，VC圈便热闹了起来， GP准备撸起袖子大干一场，LP也支棱起来，甚至“报复性”出差。不过，家办新智点发现，GP虽然很亢奋，但LP，尤其是市场化LP，出手却越来越谨慎。

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亢奋的GP

凌晨5点，某机构募资负责人周杉已经赶在去上海的路上，白天他要完成四场募资路演，晚上要与一位LP吃饭叙旧，“喝大酒”。

“累死了。”周杉对家办新智点表示，他现在基本保持着一天四五个会议的状态，最近一个月几乎都是这样的节奏。如果不是同事配合他做一些尽调资料，他一个人肯定应接不暇。

周杉这样的出差频率并不算高，因为他们的LP基本集中在长三角一带，开车或坐高铁很快就到了。

几乎所有GP都在“报复性”出差，不是在出差，就是在去出差的路上，无论在找项目还是在找资金上都处于“狂飙”的状态。

“最近已经很难订到酒店了。”某联合家办负责人Felix认识的一位GP无奈地对他说道。春节刚过，深圳南山的一些酒店就已经被往来深圳的商贸人员抢订一空，“这里面包括一些前来深圳募资的GP”。

不止深圳，北京的酒店不知从何时起，价格已经翻倍。“去年没出手的人很多，休假的人也很多。现在放开了，那些手上还有子弹的GP，肯定会忙着去找新项目或见投资人。”某CVC负责人Adrian告诉家办新智点。

对周杉来说，“此时不出手，更待何时？”三年积攒在手的资金，对他来说是一项沉重的负担和成本，得抓紧时间投出去。在这样一个时点，如果不做冲浪者，那么等待他们的可能只有一种结果——被拍死在沙滩上。

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LP支棱起来，但却很冷静

同GP一样，市场化LP也支棱了起来，希望今年能发掘出一些优质的投资标的。

去年，很多LP一年出差的次数可能都不超过三次，而今年一个月就会有两三次。甚至一度出现，上海的LP出差去北京见GP，结果北京的GP却出差到了上海，双方擦肩而过。

“LP和GP还是需要常常见面的。前几年因为各种原因，大家很难线下见面。募资也基本上处于一种半停滞状态。现在，大家都认为可以好好干一场了，LP也积极行动起来了。”某联合家办负责人李成对家办新智点称。今年一开春，他也在频繁出差，寻找一些投资机会。

对此，某家办CIO安珂也深感认同，“大家都开始动起来了，不停地约人见面。”

不过，尴尬的是要钱的人很积极，出钱的人却很淡定。过去三年，受各种因素影响，市场化LP出手几乎很谨慎。当下，虽然他们已经开始积极看投资机会，但是LP对一级市场的信心修复仍需时日。

“现在市场化LP投资一支基金时需要考虑的因素比原来多得多。一方面，我们不认为现在环境好到可以闭着眼睛投资。另一方面，能给LP赚到钱的基金不多。”李成认为，在这种情况下，市场化LP基本处于一个比较保守的状态。

总结来看，家办新智点认为，导致市场化LP依然保守的因素有以下几个方面：

第一，低DPI甚至零DPI正在影响着市场化LP的可持续性。

这一方面是由于低DPI导致LP的资金流动性变差，可持续出资的能力下降，更多的则是很多LP“梦醒”，不再满足于高IRR的“纸面富贵”。当看不到真金白银后，他们持续出资的意愿也在变低。

“只有前20%的基金是赚钱的，大约50%的基金不怎么赚钱，剩余30%的基金则处于亏钱的状态。”去年，某家办LP在分析了自己投资的30支基金后，向家办新智点展示了他们的统计数据。

第二，一级市场流动性尚待提高。

和二级市场相比，一级市场的流动性比较差。而LP对流动性要求很高，某家办负责人Adrian表示，受流动性影响，他们今年可能不会看太多的GP，“考虑到大环境，我们还是要做一些准备，希望多一些流动性高的资产。”

受上述因素影响，市场化LP们普遍认为，此时出手一级市场的风险很大。“投资的本质是赚钱。与其这样，我们还不如去二级市场买一些好的公司。”李成认为，当下，如果二级市场的基金想要获得家办LP的支持，会比一级市场容易很多。

第三，一级市场项目估值依然高企，一二级市场估值倒挂严重。

“曾经有人推荐了一个项目，但是我们没兴趣投。”李成表示，该项目不仅估值很贵，高达几十个亿，而且还没任何的盈利收入。以前，一些市场化LP会跟着GP后面投一些项目，但随着一级市场的项目估高企，导致很多LP“望而却步”。

第四，看不清行业风口。

过去一两年，很多市场化LP在追新能源、半导体等热门领域的项目，结果发现自己不仅很难赚到钱，而且一不小心还常误入“绞肉机”，这让市场化LP很受伤。如今越是一些明星项目或者火热的赛道，市场化LP越谨慎。

Felix无奈地对家办新智点表示，“除了比较火热的机器人外，大家很迷茫，都不知道该投什么，都在找答案。”不止Felix，还有李成等人也表示，看不清赛道。

第五，市场活跃度恢复存在一定的滞后性。

任何一个行业在经历低谷期之后，都需要一定的时间去修复，这就是所谓的“滞后性”。对VC行业来说同样也是，市场化LP在等待更多的靴子落地。

03

家办今年想投什么？

当然，支棱起来的家办并不愿意闲下来。家办新智点了解到，越来越多的家办开始关注和投资二级市场基金，原因主要有以下几方面：

首先，二级市场的黑马基金逐渐“浮出水面”。

李成观察到，尽管2022年二级市场整体环境很差，但仍有一些优秀的基金表现优异。从波动性来看，这些基金的回撤性并不是很大。从收益来看，这些基金去年亏损不多，如今业绩已经回正。李成称这些基金为“黑马基金”，自己今年会重点关注这类基金。

当然在挑选二级基金经理上，家办也越来越严格。譬如，二级基金管理人必须为科班出身，在知名机构有系统的锻炼，拥有实操经验；需经历过熊、牛市，对市场存有敬畏之心；要有更强的宏观视野，还需要有极强的投资能力和纪律等。

其次，二级市场的流动性更高。

一级市场的投资业绩需要时间的淬炼，少则五六年，长则10年以上；但二级市场的买入卖出速度非常快，几乎每天都可清晰看见投资结果。安珂所在的家办，今年在二级市场的配置策略是，70%的国内标的，30%的海外标的。

再次，二级市场底层资产的稳定性要高于一级市场。

相对于一级市场处于初创及成长期的标的而言，二级市场的标的是经过市场筛选的龙头企业，公司倒闭的风险很低。此外，二级市场的资产类别更为丰富，包括股票、债券、对冲基金等。

另外，一级市场项目的估值还未真正见底，如果家办此时进入，可能并不合适。“一级市场被追捧的绝大部分资产都能在二级市场上找到更成熟更便宜的对标。”某家办LP向家办新智点表示。

而安珂所在的家办今年也会在二级市场上投入更多的资金，为一级市场的2倍。

此外，家办新智点了解到，今年家办还偏好两类资产：固收产品和S基金。

第一，稳健的固收产品。

在目前不确定的宏观环境下，很多家办都在找一些更具确定性、稳健性的产品。比如，一些持有美元资产的家办对定期存款和大额存单等固收产品愈发青睐，某美元大额存单产品（三个月）年化收益率一度可达5%左右。相比于国内大额存单的利率而言，这个收益率“香”得很。

第二，S基金。

越来越多的家办LP开始调研一级市场的S基金。S基金通常都是“明池基金”，底层资产是比较确定的项目，加上S基金也通常会有比较可观的折扣，因此深得一些家办青睐。不过，家办新智点了解到，家办LP很少投S基金的“盲池基金”，更倾向于投资S基金的“项目基金”。

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给家办的几点建议

除增加对二级市场的资金配置外，家办还应该怎么做？

第一，家办CIO可以将自己视为一个小家办，自己先试水配置一类资产，然后再去建议owner去配置。

第二，及时调整投资节奏。

当一个家办在连续投资某基金三四期后，发现和该基金的互动越来越少时该怎么办？Lily所在的家办做法时，即使它和你的渊源再深，关系再好，也要及时调整投资策略，该“舍”则“舍”。

第三，尽量投一些少而精的项目。

家办的资产规模一般很难达到机构投资者那么大的体量。那个“遍地是黄金”的时代已经过去，“撒胡椒面”式的投资方式更不可取。不管是直接投资还是间接投资，都应该挖得更深一点。家办应该用“时间来换空间”，只有挖得更深一点，才可能获得超额的收益。

第四，考虑流动性，合理配置一二级市场。

在一级市场和二级市场，家办需要提前规划好各类基金的占比，比如5-7年的基金，2-3年的基金以及半年到一年的基金分别占比多少。且在投资后，还要做好延迟退出的心理预期建设。譬如，一支期限3年的基金，虽然承诺3年后可退出，但由于受一些因素影响，可能四五年后才能退出。

家办新智点发现，很多家办由于过去配置了过多一级市场的基金或者直投项目，导致整体流动性变差，在遇到优质的资产标的时，常常无钱可投。

第五，理性投资。

不少家办在投资一级时，可能就图个新鲜感。等到投资了一些基金和项目后，发现它并非想象中的那么“性感”，再加上一级市场资金回流慢，便认为二级市场更有趣，更值得投资。对此，家办应该在深入了解整个生态系统所覆盖的机会后，再出手也不迟，比如判断好未来3-5年乃至10年后的市场是什么样子。

最后，好钢要用在刀刃上，同样，钱也要花在刀刃上。在当下这个时点，无论是个人投资还是家办配置，都应该比之前更为“挑剔”。而加强投资功底是当下每个家办必须做的事。

（《家办新智点》提醒：内容及观点仅供参考，不构成任何投资建议。）

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